Union Pacific und Canadian National Railway mit Finanzrocker Daniel Korth analysiert
Autor: The Dividend Post (Clemens)
30 Dezember 2022
Beide Unternehmen sind Teil des elitären Class-1 Schienenverkehrs, der den Güter- und Frachtverkehr in Kanada und den Vereinigten Staaten lediglich auf sieben Eisenbahnen konzentriert. Im Westen, Mittleren Westen und Süden dominieren Burlington Northern Santa Fe (BNSF) – eine hundertprozentige Tochtergesellschaft von Berkshire Hathaway – und Union Pacific. Entlang der Ostküste bis hinunter in den Südosten geben die CSX Corporation, Norfolk Southern (NSC) und Kansas City Southern (KCS) den Ton an. Zur Abrundung des Oligopols rollen aus dem nördlichen Nachbarland Kanada die Canadian National Railway (CNR) und Canadian Pacific Railway (CP) heran, die auch in den USA eine bedeutsame Stellung im Güterverkehr einnehmen.
Quelle: Canadian National Railway Website
Wie gestaltet sich nun die konkrete Lage in der Eisenbahn-Branche Nordamerikas? Was sind das für Unternehmen und wie liefen die letzten Quartale? Für welchen Einzelwert würden sich Daniel und ich aktuell für ein Investment entscheiden? Wie bei jedem der bisherigen Analyse-Videos sprechen wir aus der Perspektive des Privatanlegers und Miteigentümers mit „skin in the game“, da wir selbst in die Unternehmen investiert sind. Macht euch am besten selbst ein Bild von diesen zwei Investment-Opportunitäten:
Im Rahmen des Industriesektors genießt die Eisenbahn-Branche eine spezielle Rolle. Dies hängt einerseits mit meiner persönlichen Affinität für diesen Industriezweig und der historischen Epoche zusammen, in welcher der Erfolgslauf der Eisenbahnen zurzeit der Industrialisierung in der ersten Hälfte des 19. Jahrhunderts seinen Anfang nahm. Zum anderen liefern insbesondere die Branchencharakteristika und Rahmenbedingungen, die den Wettbewerb in Nordamerika beherrschen, gute Argumente, sich über dieses Segment der wirtschaftlichen Wertschöpfung ernsthaft Gedanken zu machen.
Die auf wenige Anbieter konzentrierte Wettbewerbssituation schilderte ich bereits weiter oben. Sollte die Übernahme von Kansas City Southern durch Canadian Pacific von den regulatorischen Behörden genehmigt werden, verbleiben sechs Spieler auf dem ohnehin ausgedünnten Wettbewerbsfeld. Zur Einordnung des Ganzen: momentan wickeln die tonangebenden Eisenbahnlinien 68 Prozent des Frachtverkehrs ab. Noch deutlicher kommt dieser Umstand in der finanziellen Messgröße Umsatz zum Ausdruck: der Anteil des Class-1-Verbunds beläuft sich auf 94 Prozent des Gesamtumsatzes der Branche.
Aufgrund der notwendigen kapitalintensiven Investitionen, die allein der Erhalt eines transregionalen Schienennetzes in den geographischen Dimensionen Nordamerikas erfordert, ist die Eisenbahn-Branche von einem tiefen Burggraben gekennzeichnet. Zudem bleibt der Kreis an in Frage kommenden Alternativen für den Landfrachtverkehr, wenn ein vergleichbares Preisleistungsverhältnis je Transportmenge in Betracht gezogen wird, eingeschränkt. Abseits des Wasserweges sind für Massen- bzw. Schüttgut die Eisenbahnen das effizienteste wie kostenminimierende Transportmittel am nordamerikanischen Kontinent.
Kursperformance von Union Pacific (Quelle: aktien.guide*)
Doch dort, wo Licht ist, fällt auch Schatten. Als zyklische Branche hängen die Eisenbahnen als konjunktursensible Investments am Tropf der Weltwirtschaft. Sinkt die Nachfrage nach Gütern unterschiedlicher Gattungen bei parallel steigenden Lagerbeständen, geht das Transportvolumen dem ökonomischen Gesetz von Angebot und Nachfrage zufolge entsprechend zurück. Das kann auf ein gesamtwirtschaftliches Abkühlen der Wirtschaft zurückgeführt werden oder auch durch sektorspezifische Herausforderungen begründet sein wie beispielsweise Chipmangel in der Automotive-Industrie, Dürreperioden, Pandemie-bedingte Lockdowns, schwächelnder Häusermarkt etc. Im intermodalen Güterverkehr sind die Abhängigkeiten zum Schiffs- und Straßenverkehr potentielle Risiken innerhalb der Logistikkette. Steckt ein Frachtschiff im Suezkanal fest, leidet die Eisenbahngesellschaft (ebenso wie der wartende Kunde) unter den ausbleibenden Container-Anlieferungen für den Weitertransport in das Inland.
Während ich die drohenden und beizeiten wohl eintretenden Arbeitsniederlegungen als zeitlich begrenzte Negativereignisse betrachte sowie die Inflationsproblematik bereits durch Preisweitergaben an die Kunden relativ gut gemanagt sehe, verorte ich im Mangel an Arbeitskräften eine schwierig zu meisternde Herausforderung. Nach Ausbruch der Coronapandemie und dem folgenden Lockdown großer Teile der Wirtschaft, trennten sich die Eisenbahnen – analog zu allen anderen Logistikern – von bis zu zehn Prozent ihres Personals. Durch die staatlichen Stimuli wurde die Konjunktur rapide im Verlauf von 2020 und 2021 angekurbelt, doch die Frachtverkehrsindustrie kommt mit der Rekrutierung von neuen Arbeitskräften nicht hinterher, da der Pool an adäquaten Personalressourcen mehr oder minder austrocknete. Dieses operationale Risiko für den Betrieb und geschweige denn Ausbau der Geschäftsaktivitäten sehe ich in den nächsten Monaten als bleibende Baustelle.
Kursperformance von Canadian National (Quelle: aktien.guide*)
Die ähnliche Charakteristik der Geschäftsmodelle erlaubt einen beinahe musterhaften Kennzahlen-Vergleich von Canadian National und Union Pacific. Diese Peer Group dient zur leichteren, allgemeinen Einordnung und begründet sich aus dem Umstand, dass für die meisten Menschen nun mal nur limitierte Geldressourcen, sprich das zu investierende Kapital, zur Verfügung stehen. Diese Mittel sollten auf Basis der vorliegenden Informationen entsprechend nutzbringend eingesetzt werden. Für alle Fälle macht euch selbst ein Bild auf Basis der evaluierten Fundamentaldaten. Nimmt man die „nackten Zahlen“ her, ergibt sich die folgende Gegenüberstellung:
(Quelle: eigene Darstellung)
In einem stichtagsbezogenen Resümee sehe ich aktuell Union Pacific als mein präferiertes Investment. Sowohl die Herausforderungen auf der Kostenseite scheinen mir lösbar als auch die Verschuldungssituation bei anhaltend steigenden Leitzinsen dürfte unbedenklich bleiben. Die preiswerte Bewertung sticht in dem Fall die kanadische Alternative – trotz solider Bilanz und guter Profitabilitätslage von Canadian National Railway – aus. Mittel- bis langfristig macht man wohl wenig falsch, wenn beide Aktien den Weg ins Depot finden. So handhabe ich es zumindest seit einigen Jahren.
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