BlackRock – antizyklisches Aufstocken beim Asset Manager trotz Gegenwind?

Mit BlackRock im Speziellen und der Branche der Vermögensverwalter im Allgemeinen beschäftigte ich mich bereits in mehreren unterschiedlichen Formaten auf und abseits dieses Blogs.

Im Rahmen meines Nachkaufs nehme ich in diesem Beitrag die aktuelle Geschäftsentwicklung von BlackRock unter die Lupe. Zudem konzentriere ich mich auf die kritische Prüfung meiner ursprünglichen Investmentthesen aus dem Herbst 2022 sowie den Check für die damals analysierten Chancen und Risiken. Den Abschluss bilden ein Überblick zur momentanen Bewertung und ein aktualisierter Wettbewerbsvergleich (inklusive Kennzahlenübersicht) mit den Peers State Street bzw. T. Rowe Price.

Eingedenk meiner vorherigen Beiträge über BlackRock erlaube ich mir zu den Aspekten „Unternehmensvorstellung“, „Geschäftsmodell“, „Unternehmensstrategie“, „Finanz-Lagebild“, „Management“ und „Dividendenqualität“ auf die folgenden Quellen zu verweisen:

BlackRock: antizyklisches Investieren in den weltweit größten Vermögensverwalter?

BlackRock auf der Dividend Post Watchlist

Vermögensverwalter BlackRock, State Street & T. Rowe Price mit Finanzrocker Daniel Korth analysiert

Grunddaten

Aktuelle Geschäftsentwicklung und Ausblick

Im Rahmen der Präsentation des Geschäftshergangs für das abgelaufene dritte Quartal gab das Management einen verhalten positiv gehaltenen Ein- wie Ausblick in das Zahlenwerk:

• Umsatz: im Vergleich zu Q3 2022 stieg der Umsatz um fünf Prozent auf 4,52 Mrd. USD, wobei sich vor allem die positive Entwicklung bei den Base Fees, die den Löwenanteil am Gesamtumsatz ausmachen, am deutlichsten im Ergebnis bemerkbar machten (siehe Grafik unten)
• Profitabilität: leichte Verbesserung der Operativen Marge auf 42,3 Prozent im Vergleich zur Vorjahresperiode (42 Prozent).
• Nettogewinn: Anstieg des Nettoeinkommens um knapp 13 Prozent auf 1,64 Mrd. USD im Vergleich mit dem Vorjahresquartal (1,45 Mrd. USD).
  

Umsatz und dessen Zusammensetzung im Q3 2023 (Quelle: Q3 2023 Earnings Supplement, S. 6)

• Assets under Management: im Vergleich zum Vorquartal ein Rückgang von 9,4 auf 9,1 Billionen USD aufgrund der negativen Kursentwicklungen an den Kapitalmärkten. Allerdings lag die Vergleichsbasis im Vorjahresquartal bei lediglich 8 B USD.
• Net Flow: die langfristigen Nettomittelzuflüsse beliefen sich auf 3 Mrd. USD und verringerten sich damit drastisch gegenüber den Zuflüssen iHv. 80 Mrd. USD im zweiten Quartal 2023, was im Wesentlichen auf die Nettoabflüsse von 49 Mrd. USD aus institutionellen Index-basierten Aktienstrategien mit niedrigeren Gebühren zurückzuführen ist. Allein den Geldabzug im Ausmaß von 19 Mrd. USD sind einem einzelnen internationalen Kunden zuzuordnen. Die ETFs verzeichneten Nettozuflüsse von 29 Mrd. USD gegenüber 48 Mrd. USD im Vorquartal. Die Geldmarktfonds scheinen wieder eine Alternative sein, um Cash zu attraktiven Zinsen zu parken. Diese Dynamik verringert den kurzfristigen Anreiz, Portfolioänderungen vorzunehmen, was den vorliegenden Zahlen nach zu einem vorübergehend langsameren Zufluss von Kundengeldern führt. Das Ausmaß zeigt sich an den fast 7 Billionen USD an Geldmarktfonds, die an Volumen branchenweit verwaltet werden.

Entwicklung des Netto-Zuflusses im Q3 2023 (Quelle: Q3 2023 Earnings Supplement, S. 2)

Überblick zum Ergebnis Q3 2023 (Quelle: Q3 2023 Earnings)

Review der Investmentthesen für meine Entscheidung in BlackRock zu investieren

In diesem Kapital hinterfrage ich die einzelnen Investmentthesen aus dem Beitrag im Herbst 2022 bzw. ergänze diese mit einem Kommentar aus heutiger Perspektive:

• Marktposition und Produkt: BlackRock hat sich mit der Übernahme von iShares als Marktführer im Bereich Exchange Traded Funds (ETF) hervorragend positioniert und behauptet souverän die weltweite Marktführerschaft in der Vermögensverwaltung gemessen an den Assets under Management

✅ Check: die Vorreiterroller BlackRocks im ETF-Markt konnte gegenüber Vanguard behauptet werden. Auf der Produktseite freuen sich die Anleihe-ETFs (iBonds) vermehrter Beliebtheit

• Innovationspotential: das Unternehmen gestaltet als Vorreiter die technologische Weiterentwicklung des Geschäftsmodells mit. Das Ausrollen der Aladdin-Plattform im Bereich Risikomanagement/Vermögensverwaltung fördert den Lock-in-Effekt nach erfolgreicher Implementierung bei den Kunden

✅ Check: die Umsätze im Segment „Technology Services“, dem u.a. die Aladdin-Plattform zuzurechnen ist, wuchsen im Jahresvergleich um 10 Prozent bzw. um 20 Prozent im Q3 2023. Auch die Beteiligung am auf Datenanalyse spezialisierten Startup namens Databricks dürfte zufrieden stimmen. In einer letzten Funding-Runde wurde Databricks mit einem Wert von ca. 43 Mrd. USD bewertet

• Diversifikation: BlackRock bietet auf globaler Ebene ein breites Produktangebot in allen Kundensegmenten (Institutionelle, Privat-Anleger) an, ohne dabei eine spezifische Investmentstrategie dediziert auszuklammern

✅ Check: Uneingeschränkt intakt

• Zukunftsperspektive: der anhaltende Trend zum passiven Investieren über das Finanzvehikel ETF kommt BlackRock zupass. Durch die strategische Ausrichtung des Produktangebots mit dem Ausbau von „nachhaltigen“, ESG-konformen Investmentprodukten spricht BlackRock zielgruppenspezifische Kundenbedürfnisse auf der Nachfrageseite aktiv an

✅ Check: BlackRock erwirtschaftet den Großteil seiner Einnahmen aus Verwaltungsgebühren. Jene institutionellen Anleger, die mit der ESG-Politik und recht rigiden Haltung des Unternehmens unter CEO Larry Fink nicht einverstanden sind, könnten das Wachstumspotenzial von BlackRock negativ beeinflussen, indem sie ihr Geld abziehen – selbst wenn dieses nicht direkt in die ESG-konformen Fonds von BlackRock investiert sind. Dieser Unmut mancher Kunden hängt u.a. mit der bekannten Abstimmungspolitik des Unternehmens bei Hauptversammlungen zusammen. Diese Entwicklung gilt es weiterhin zu beobachten

• Solide Finanzen: konstant wachsende Umsätze und Gewinne bei gleichzeitig niedriger Verschuldung verschaffen BlackRock eine komfortable Situation. S&P bewertet diesen Umstand bilanzieller Natur mit dem Investmentgrade AA- äußerst positiv

✅ Check: Uneingeschränkt intakt

Wettbewerbssituation – Fundamentaler Vergleich

In der Charakteristik der Geschäftsmodelle von Vermögensverwaltern unterscheiden sich diese in einigen spezifischen Aspekten wie beispielsweise dem Erlösmodell, avisierte Kundengruppen oder dem dafür passenden Produktangebot.

Obwohl sich auf den ersten Blick solch ein Vergleich unterschiedlicher Vermögensverwalter förmlich aufdrängt, sollte im Detail die nötige Differenzierung entlang der branchentypischen Wertschöpfungskette nicht fehlen. Exemplarisch sind die sich aus den regulatorischen Anforderungen an eine Bankbilanz ergebenden Besonderheiten im Falle von State Street zu berücksichtigen.

Wie gehabt dient diese Peer Group im ersten Schritt zur leichteren, allgemeinen Einordnung und begründet sich aus dem Umstand, dass für die meisten Menschen nun mal limitierte Geldressourcen, sprich das zu investierende Kapital, zur Verfügung stehen. Bestenfalls sollten diese liquiden Mittel – basierend auf den vorliegenden Informationen – entsprechend nutzbringend eingesetzt werden. Für alle Fälle macht euch selbst ein Bild auf Basis der evaluierten Fundamentaldaten von BlackRock, State Street und T. Rowe Price. Nimmt man die „nackten Zahlen“ her, ergibt sich die folgende Gegenüberstellung :

Wettbewerbsvergleich von BlackRock mit T. Rowe Price und State Street (Quelle: Eigene Darstellung)

Anmerkungen zu den in der Tabelle enthaltenen Werten:

• Grüne bzw. rote Färbung der Zahlen bedeuten ein Wachstum bzw. Rückgang im Vergleich zum Vorjahr
• Einschränkungen beim Vergleich mit State Street ergeben sich aus den Besonderheiten der Bankbilanz

Chancen und Risiken von BlackRock

Wie im ersten Beitrag über BlackRock dargestellt, möchte ich die Chancen und Risiken kurz und prägnant gegenüberstellen. Die einzelnen Punkte obliegen (m)einer subjektiven Wahrnehmung (sowie eigentlich alle Texte hier) und verlangen auf das Deutlichste einer eigenen Prüfung. Die aufgezeigten Chancen sind das Spiegelbild der wahrgenommenen Risiken (vice versa):

Chancen:

• Marktführerschaft: starke Positionierung als Marktführer im ETF-Bereich und damit der Partizipation am langfristigen Trend zum passiven Investieren
• Kunden-Diversifikation: breit gestreut auf globaler Ebene in allen Kundensegmenten (Retail, institutionelle Anleger)
• Produktfokus: Strategische Verankerung von ESG-konformen Investmentprodukten
• Technologie: Lock-in-Effekt nach Implementierung der Plattformlösung dank der erarbeiteten Pionierrolle im datenverarbeitenden Risiko-management/ Vermögensverwaltung
• Management: Vernetzung des BlackRock-Managements jenseits des Finanzsektors (insbesondere CEO Larry Fink)
• Bilanzqualität: solide Bilanz und geringer Verschuldungsgrad bei moderater Wachstumsdynamik im Umsatz und Gewinn
• M&A Erfolgsbilanz: Track Record an strategischen Zukäufen in der Vergangenheit (iShares, eFront) wie Expansion. BlackRock ist der erste staatlich zugelassene ausländische Asset Manager in China

Risiken:

• Markt-Zyklik: wo Upside da besteht auch das Risiko einer Downside. Denn mit den sinkenden Aktienkursen an der Börsen verringert sich das verwaltete Vermögen (Assets under Management), die als Basis für die vereinnahmten Gebühren herangezogen wird
• Wettbewerb: Preisdruck im ETF-Segment kann Druck auf die Margen (Profitabilität) verursachen
• Reputation: BlackRock steht des Öfteren als die „graue Eminenz des Kapitalmarktes“ aufgrund des weitreichenden Beteiligungsnetzwerkes und der von der Öffentlichkeit zugeschriebenen Einflussmacht im medialen Fokus. Potentielle Greenwashing-Skandale sind wie im Falle des DWS-Skandals nicht auszuschließen
• Regulatorik: die Risiken reichen von Anpassung von Anlageprodukten bzw. deren Informationsbeilagen, potentielle Einführung einer Finanztransaktionssteuer bis zu Änderungen hinsichtlich der (Eigen-)Kapitalanforderungen für Asset Manager
• Kostenbasis: steigende Personalkosten für das Rekrutieren von Talenten (v.a. im MINT-Bereich)
• Geopolitik: politische Risiken können direkte Auswirkungen auf das Produktangebot haben (aktuell: Russlands Angriffskrieg in der Ukraine und die Liquidation des ERUS-ETF)

Mein Kommentar: kurz zusammengefasst sind alle Chancen und Risiken nach wie vor valide. Einzig die Opportunität im ESG-Produktsegment sehe ich heute nicht mehr uneingeschränkt positiv, da einzelne institutionelle Investoren wie die Finanzadministration des US-amerikanischen Bundesstaates Florida ihr Geld von BlackRock abziehen. In den USA firmiert diese Debatte als „backlash against ESG investing“ nicht nur in den Foren auf Seeking Alpha*…

Aktuelle Bewertung und Performance der BlackRock Aktie

Auf die Frage, ob die Aktie des Asset Managers gerade günstig bewertet erscheint oder von einem Kauf doch lieber Abstand genommen werden sollte, möchte ich zum Abschluss dieses Beitrags kurz eingehen.

Basierend auf einem gegenwärtigen, von Sondereffekten bereinigten Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) von 16,1 ist eine Unterbewertung von BlackRock im Vergleich mit dem historischen Durchschnittswert von 17,9 für die letzten zehn Jahre festzuhalten.

Fairer Wert von BlackRock (Quelle: Aktienfinder)

Da ich bei „pro Aktie“ Kennzahlen, welche erheblich von Aktienrückkäufen verzerrt werden können, eher zu einer skeptischen Haltung neige, verwende ich bei der Bewertung von Unternehmen gleicher Branchen gerne den sogenannten Enterprise Value (EV). Der EV kennzeichnet bei einer Übernahme den Betrag (also den Marktwert), der für den Kauf des betriebsnotwendigen Vermögens benötigt wird bzw. das nicht-betriebsnotwendige Vermögen herausgerechnet wird. Diese Kennzahl setze ich ins Verhältnis zum operativen Cash Flow (vor Steuern, Zinsen und Investitionen (CAPEX)), ausgedrückt durch das EBITDA. Die Heuristik und vorherrschende Meinung besagt, dass ein Wert von unter 10 eine „gesunde Bewertung“ signalisiert – wie immer bei generischen Daumenregeln muss der unternehmensindividuelle Kontext in der Analyse vom sorgfältigen Investor selbst mitgedacht werden. Im Anwendungsfall von BlackRock gab es jedenfalls in der jüngeren Vergangenheit günstigere Bewertungen als das aktuelle Ergebnis von 14,2:

Enterprise Value zu EBITDA von BlackRock (Quelle: Seeking Alpha*)

Eine weitere Möglichkeit besteht darin, den EV ins Verhältnis zum kaum manipulierbaren Free Cash Flow (FCF) zu setzen. Ein hohes EV/FCF Multiple deutet auf eine hohe Bewertung hin, während ein niedriges Resultat eine preisgünstige Bewertung signalisiert. Da wir uns den Gesamtkontext in diesem Investment Case genauer ansehen und diese Kennzahl nicht isoliert als das alleinbestimmende Kriterium definieren, bereichert es unseren Analyseansatz. Aus der Darstellung im aktien.guide* erkennen wir gut, dass die Aktie von BlackRock mit einem Wert von 26,2 für das EV/FCF-Ratio leicht über dem Niveau der letzten sechs Jahre bewertet ist:

Enterprise Value zu Free Cash Flow von BlackRock (Quelle: aktien.guide*)

Der Blick auf den aktuellen Chart zeigt uns eine Kursperformance von 53,1 Prozent im Fünfjahresüberblick bzw. 10,6 Prozent Kursgewinn (ohne Dividenden) pro Jahr:

Aktueller Aktienchart von BlackRock (Quelle: aktien.guide*)

Der maximale Rückgang in den letzten sechs Jahren betrug ca. 43,3 Prozent im Oktober 2022.

Unterwasser-Chart von BlackRock (Quelle: aktien.guide*)

Im Zehnjahres-Zeitraum brachte ein Investment in BlackRock gemessen am Total Return, also inklusive erhaltener Dividenden, eine Gesamt-Performance von 153,7 Prozent:

Total Return von BlackRock (Quelle: Seeking Alpha*)

Fazit: die Nachkäufe für das Echtgeld-Portfolio im Oktober

Obwohl ich bei BlackRock die letzten Quartalszahlen nicht abwartete, wirkten sich diese im Vergleich zu meinem Nachkaufkurs vor rund zwei Wochen kaum auf den Kurs aus. Denn am 3.10. investierte ich in zwei Aktien zum Kurs von 623,87 US-Dollar in den weltweit größten, börsengelisteten Vermögensverwalter. Das entspricht in etwa dem Kursniveau vom 13.10., als das jüngste Zahlenwerk zum Auftakt der letzten Berichtssaison im Jahr 2023 bekanntgegeben wurde.

Dem Versorgersektor erging es im Kalenderjahr 2023 bisher überhaupt nicht gut. Selbst die großen Dickschiffe der Branche wie eine NextEra Energy, die mir ohnehin seit Jahren recht sportlich bewertet erscheint, mussten ordentlich Federn lassen. In diesem Jahr noch überlege ich mir ein zweites Unternehmen aus diesem Sektor ins Depot aufzunehmen. Zunächst stockte ich am 13.10. den Bestand um 25 Aktien zum Kurs von 23,20 US-Dollar beim kanadischen Versorger aus dem Hause Brookfield auf.

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In diesem Sinne: Auf eine prosperierende Investmentkultur und vielen Dank für Deinen Besuch auf Dividend Post!

PS: Für Feedback zu diesem Format bin ich sehr dankbar. Für Ideen, Ergänzungen und sonstige Anregungen lasst es mich einfach in den Kommentaren wissen oder schreibt mir eine E-Mail.

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Wie ist eure Meinung zu BlackRock und Brookfield Renewable? Ich freue mich auf eure Kommentare.

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